神火股份：擬注資云南神火項目，低成本電解鋁彈性標的

 

此次公告內(nèi)容，披露了云南神火具體的投產(chǎn)節(jié)奏規(guī)劃：云南神火作為分期建設(shè)90萬噸綠色水電鋁材一體化項目的投資主體，成立于2018年4月，2018年11月完成產(chǎn)能指標置換。2019年12月31日，該項目第一系列45萬噸產(chǎn)能車間正式通電，目前已通電啟動的第一段、第二段30萬噸產(chǎn)能處于試運行階段。第一系列第三段預計于2020年8月開始通電啟動，第二系列45萬噸產(chǎn)能預計2021年3月全部通電啟動。

 

公司業(yè)務主要為電解鋁和煤炭，隨著河南本部高成本電解鋁業(yè)務關(guān)停以及低成本云南電解鋁項目的推進，同時梁北煤礦改擴建提升生產(chǎn)規(guī)模，兩塊業(yè)務資產(chǎn)質(zhì)量都在不斷優(yōu)化提升，具體業(yè)務梳理如下：

 

2019年公司主要產(chǎn)品產(chǎn)銷量數(shù)據(jù)及業(yè)績情況：煤炭產(chǎn)量551.1萬噸，銷量568.8萬噸，生產(chǎn)鋁產(chǎn)品88.7萬噸，銷售88.5萬噸，發(fā)電130.8億度，供電123.6億度，生產(chǎn)碳素49.6萬噸，銷售52.0萬噸。全年實現(xiàn)營業(yè)收入176.2億元（-9.0%），實現(xiàn)歸屬于上市公司股東凈利潤13.45億元（+452.2%），業(yè)績大幅增長主要是來自于非經(jīng)常性收益，即公司與潞安集團就高家莊煤礦糾紛一案達成和解協(xié)議，實現(xiàn)了探礦權(quán)轉(zhuǎn)讓收益32.55億元。

 

電解鋁業(yè)務方面，截至2019年末，河南本部高成本的電解鋁業(yè)務全部關(guān)停（66萬噸/年），且產(chǎn)能指標全部轉(zhuǎn)移到云南神火項目中，該項目電價成本較低（初始電價0.25元/度，5年內(nèi)每年上漲1分錢/度直至上限0.3元/度），具有非常強的競爭優(yōu)勢。目前公司在產(chǎn)的電解鋁項目來自全資子公司新疆神火煤電，電解鋁在產(chǎn)產(chǎn)能80萬噸，自備電機組為4*350MW，陽極炭塊40萬噸，即電量約90%自供，陽極炭塊完全自供，憑借新疆地區(qū)低成本的煤電優(yōu)勢，該項目盈利能力突出。

 

煤炭業(yè)務方面，公司礦區(qū)位于永城和許昌等地，煤種以優(yōu)質(zhì)無煙煤和貧瘦煤為主，目前在產(chǎn)礦井7座，合計產(chǎn)能 687 萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能638萬噸。煤炭業(yè)務方面的一大看點，就是平頂山礦區(qū)的梁北煤礦（ 90 萬噸/年）改擴建至 240 萬噸/年，該項目將增加煤炭產(chǎn)能150萬噸，權(quán)益產(chǎn)能147萬噸，公司2018年非公開募集資金項目擬發(fā)行不超過3.8億股，募集資金不超過20.5億元，主要用于梁北煤礦改擴建項目，該非公開發(fā)行已經(jīng)在今年6月30日獲得中國證監(jiān)會的核準批文。

 

電解鋁行業(yè)成本維持低位，大周期格局正重塑。成本端來看，我們判斷氧化鋁未來仍將處于供大于求局面，電解鋁企業(yè)生產(chǎn)成本將維持低位；更重要的是，電解鋁供應從無序到有序，競爭格局進一步優(yōu)化；并隨著新建產(chǎn)能的釋放完畢，從2015年開始的供給側(cè)改革推動下的產(chǎn)能調(diào)整周期將最終得以完成，行業(yè)屬性有望得到本質(zhì)改變。

 

公司電解鋁業(yè)績彈性較大，建議積極關(guān)注。云南神火有望延續(xù)公司打造低成本電解鋁產(chǎn)業(yè)的思路，當前新疆神火電解鋁權(quán)益產(chǎn)能80萬噸/年，考慮到公司將對云南神火項目進行增資，假設(shè)股權(quán)比例達到50%以上，則公司對云南神火電解鋁權(quán)益產(chǎn)能將在45萬噸及以上，公司全部電解鋁權(quán)益產(chǎn)能達到125萬噸以上，如果電解鋁價格上漲1000元/噸，則可以帶來稅前利潤達到12.5億元，業(yè)績彈性較大。

 

盈利預測與估值：預測公司2020-2022年實現(xiàn)營業(yè)收入194.0/236.8/277.9億元，同比分別+10.1%、+22.0%、+17.4%，實現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤分別為4.3/8.8/12.0億元，同比分別-68%、+106%、+35%，折合EPS分別是0.23、0.47、0.63元/股（未考慮非公開發(fā)行增加股本事項），當前股價（5.55元/股）對應PE分別為25/12/9倍，維持“買入”評級。